近日，华创资本合伙人卢汉杰上榜钛媒体「2022年青年合伙人Top10」，并在直播访谈中就医疗健康行业的投资变化和新机遇展开探讨。

以下为直播访谈实录，经整理：

早期投资的机会与挑战

华创主要关注早期投资机会，前两轮投资的占比大概为80%。我在华创主要负责医疗健康领域的早期投资，投资了华科精准、海杰亚医疗、遂真生物等公司。

医疗是一个milestone很明确、有“天花板”的行业，理论上越往早投，可能获利的倍数会越高。在当前的大环境下，现在投早期医疗项目的机构越来越多，确实能感受到竞争压力，但整体上资本的竞争还是趋于良性的。

实际上，投资是在寻找共识。投资人在第一轮接触项目的时候，大家感兴趣的点、沟通的方向、讨论的内容通常不会完全一样。医疗的发展路径很长、各个环节也很明确，即使没有投进第一轮，也可以持续观察，发现风险低很多的时候，第二轮再投也可以。

早期投资，我们跟创始人之间，也是双向选择的关系。特别是第一轮第二轮，投资人跟创业者，需要有信任关系。在遇到好项目时，机构必然会竞争，但是今年应该是相对理性的一年了。

机会的另一面是挑战。创业公司肯定会面临各种各样的挑战。医疗行业比较特殊，挑战来自两方面，一是企业内部的挑战，一是行业监管的挑战。作为初创医疗企业，首先需要关注政策，其次才是细分赛道的竞争。

企业内部的挑战，包括创始人对融资节奏的把握、融资能力，尤其是能否在行业流动性高点的时候，做好融资节奏设计，融来的现金使用效率是不是高、金额是不是够。遇到差的融资环境时，创始人如何控制企业现金流？这些对医疗创始人而言，通常是需要补课的领域。因为医疗健康领域的创始人大多是科学家，听到投资人讲数字，就会下意识觉得压力比较大。另外，专利也是挑战，比如合成生物领域，大家对专利花了很多心思，也构筑了自己很厚的壁垒。

外界的挑战，集采肯定算一个。公司如何去应对集采，比如拳头产品被集采之后，后面的产品能不能跟上，这是对医疗创始人在战略思考与外部政策有关的挑战。

到公司创立的第二、三年的时候，科学家创业者就会往成熟企业家的角色转变，后续还有吸引更多高管加入公司。这个时候，医疗行业创始人承担的角色其实跟其他行业创业者类似，需要从战略上去考虑，如何建立起合伙人高管班子。这可能是公司发展到中后期或者上市之后一些挑战。

热捧科学家创业：政策导向的审美变化

现在科学家创业越来越多，尤其是医疗、科技、软件领域。科学家创业越来越多，意味着原始创新的事物越来越变多， VC选择科学家创业，是一种自上而下的、政策导向的审美偏好变化。从原始创新支持角度看，投资科学家创业，也应该是VC干的事，投入高风险的事情，理论上会有一些更高的回报。

当然科学家创业也有一些需要突破的难处，比如，科学家需要有一段时间来说服自己离开校园或者离开呆着很舒服的企业，需要一段适应的过程。走出实验室的科学家，想要实现真正的落地，还需要产业配合，所以，能不能找到合适的合伙人，也是一个挑战。

比如遂真生物，这是我们2020年投资的项目，当时疫情已经发生了，我们在Mapping分子诊断赛道里的项目，最后锁定了分子诊断POCT。在我们看来，分子诊断是个格局未定的行业，初创企业有机会成长。

遂真生物是目前国内分子诊断最好的企业之一，是企业家、科学家合作的典范。他们的主要业务在海外建立了广泛的业务渠道，其中新冠诊断类是最近两年最大的收入来源，宠物、畜牧业的分子诊断也越来越成为其重要的业务。宠物不会说自己哪里不舒服，所以全身都得查一遍。在我们看来，宠物是分子诊断赛道里很好的细分领域。公司的创始人赵博士来自分子诊断产业。团队是一个行业交叉能力很强的、工业背景+科学家创业的团队。

市场空间足够大、产品非常有价值、团队足够优秀，是我们选择投资遂真生物的原因。

一二级倒挂：创新出清时代的“定价”

谈医疗中概股的倒挂，首先应该讨论的话题是“一级市场定价准，还是二级市场定价准？我觉得可以从流动性的角度来考虑这个问题。“哪边共识多，哪边定价准”，现在的倒挂说明二级市场不认可一级市场的估值。

这两年尤其是在医疗领域，医疗投资的人都会关注美国生科指数ETF，ETF已经跌了两三年了。

医疗行业十年一个周期，2000年-2010年可能是小分子时代，2010年-2020年可能是大分子时代，目前处于时代末尾的转折，基因和细胞治疗等新疗法逐渐获批。周期末尾会遇到创新出清的情况，所以这两三年医疗股票确实跌得很多。

但也有一些公司并没有倒挂，比如相关国产新冠口服药的上市公司，二级市场对它的溢价就比一级市场高很多，在目前的资本环境下这家公司股价走势还挺好。从纯逻辑的角度讲，从历史 PE 倍数分位分析，公司管线一条一条拆，确实是有很多很多有价值的公司。现在有很多真实需求在，就等药或者器械出来，肯定能解决很多疾病类的一些需求，所以是很有爆发力的。哪怕是有集采、也肯定有爆发力，这些公司都是挺有价值的。

另一个角度，美国美联储加息，不论加50点、75点还是100点，如果预期整个全球经济进入滞胀期或者衰退期，大家会买医疗这些行业的股票。所以，我不觉得倒挂会持续很久，无论是美股、港股、A股，有很多公司是非常有价值的，很多人都在喊倒挂的时候，反而是一个二级市场的投资机会。

但归根到底，一级二级的估值体系差异不应该差很多。